言语是有力量 的。 对于美国经济来说，没有人比美联储主席杰罗姆·鲍威尔更重要了。

彭博经济研究公司的美联储情绪指数——由基于60,000多个美联储头条新闻的自然语言处理算法提供支持——显示，鲍威尔在12月发表了重大讲话。通过暗示将更快转向降息，他提振了市场并帮助经济摆脱了低迷。

到目前为止，一切都很好——但有一个问题。四个月过去了，随着需求的强劲增长和通胀高于目标，鲍威尔被迫做出逆转。这始于国际货币基金组织（IMF）4月份会议的间隙，当时他表示“让限制性政策有更多时间发挥作用是适当的”——这将降息的前景推向了更远的距离。

这是朝着正确方向迈出的一步。但我们的指数显示，这仅抵消了他去年12月转向所释放的刺激措施的一小部分。这意味着需要采取更多措施来控制通胀。我们认为，这意味着将会出现更多鹰派言论，支持近期收益率的上行 — — 也许最快会在本周的美联储会议上出现。

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复原力理论

一年前，彭博经济研究公司的观点（以及市场的共识）是，控制通胀的代价将是经济衰退，衰退可能会在2023年底之前开始。但事情的发展却并非如此。

2023年下半年增长强劲。尽管第一季度GDP未达预期，但美国企业和家庭的销售额增长3.1%，表明经济在2024年初继续强劲增长。

白宫经济顾问委员会前主席杰森·弗曼在推特上表示，“底线”是，GDP数据“证实了经济的实际面仍然非常健康，但名义面太热了”。

存在三种可能的解释。

第一个由现代货币理论的支持者提出的观点是，较高的利率正在增加消费者的收入。如果这是正确的，那么美联储加息将是经济增长的推动力而不是拖累，而应对高通胀的答案就是降息。

这是一个具有挑衅性的想法，并且引起了市场的兴趣。但理论或数据都很难支持——数据显示净利息收入一直拖累消费能力。

第二种可能性是美国的增长潜力——以及冷却通胀所需的利率水平——已经上升。克利夫兰联储主席梅斯特 (Loretta Mester) 在3月份发表讲话时表示：“我们的中性基金利率可能会更高。”如果真是这样，那么美联储自2022年3月以来加息525个基点并不足以抑制通胀。还需要更多。

理论上来说，这是可能的。过去三年里，数百万移民抵达美国，这有望增加劳动力规模。乔·拜登总统的产业政策旨在实现美国制造制造业的复兴。人工智能等新技术有望提高生产力。

实际上，这个想法也没有得到数据的支持。农民工融入劳动力市场需要时间。投资增长低于趋势。人工智能驱动的生产力激增仍然更像是科幻小说而不是事实。

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这就留下了第三个——我们认为——最合理的解释：鲍威尔去年12月的转向。

在联邦公开市场委员会去年12月会议后的新闻发布会上，鲍威尔语气明显温和。出乎市场意料的是，他承认委员会已经讨论了降息条件，不必等到通胀达到2%才能采取行动。

美联储没有改变政策——联邦基金利率没有改变——但鲍威尔的措辞发生了变化，这发出了一个重要信号。

杜克大学教授、前美联储经济学家艾伦·米德 (Ellen Meade) 是利用数据科学进步来解析货币政策信号的早期先驱。她在2015年与米格尔·阿科斯塔 (Miguel Acosta) 合著的研究论文中写道：“我们的分析表明，自然语言处理可以消除错误印象，揭示复杂通信中隐藏的真相。”

受米德早期见解的启发，彭博经济研究建立了美联储情绪指数。它基于一种自然语言处理算法，经过训练可以阅读美联储演讲和新闻发布会的新闻标题，并按照从极端鹰派到超级鸽派的等级进行评分。鲍威尔新闻发布会后，该指数突然转向鸽派 — — 显示美联储已明显接近首次降息。

鸽派冲击

对于市场和经济来说，鲍威尔的话很重要。由于预期降息时间早于预期，基准两年期国债收益率从鲍威尔新闻发布会前一天的4.7%跌至1月中旬的低点4.1%。借贷成本下降以及股市重新上涨的影响波及整个经济，为经济增长带来新的动力。

影响有多大？根据旧金山联邦储备银行和加州大学欧文分校的经济学家迈克尔·鲍尔和埃里克·斯旺森开发的模型，我们发现这是当前周期中最大的是鲍威尔的鸽派言论货币政策冲击，这甚至比2023年3月硅谷银行倒闭后还要大。

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如果鲍威尔没有带来去年12月份的惊喜，会发生什么？不可能肯定地说。不过，我们的观点是美国正在走向衰退。

当时的数据显示，三个月移动平均失业率从2023年初3.5%的低点上升至10月份的3.8%，接近0.5个百分点的增幅，这通常预示着经济衰退的开始。美联储的褐皮书——一本有关经济状况的轶事集——证实了这一黯淡的景象。薪资数据看起来强劲，但美国劳工统计局的人口普查数据显示，2025 年发布的最终修正值将会更低。

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鲍威尔的转向发生在完美的时刻，并以足够的力量阻止了螺旋式下降。不幸的是，现在要付出代价。为增长提供新的推动力对通胀也有同样的作用。我们估计，鲍威尔的政策转向可能会导致全年通胀率上升约0.5个百分点。

我们认为，这就是今年迄今为止通胀数据超出共识预期的原因。事实上，上行的惊喜在很大程度上来自金融部门——这是经济中对美联储信号反应最快的部分。这也是我们预测2024年核心通胀率将高于3%的原因——高于3月份的2.8%，甚至进一步高于美联储2%的目标。

以史为鉴

对于关注历史判决的美联储主席来说，要避免的例子是阿瑟·伯恩斯（Arthur Burns）——他因未能控制20世纪70年代失控的通货膨胀而受到诟病。我们所向往的人是保罗·沃尔克（Paul Volcker），他从伯恩斯那里继承了两位数的通货膨胀，并尽一切努力使通货膨胀重新得到控制——甚至不惜以经济衰退为代价。

对鲍威尔来说，去年12月转向的好处是它让美国经济走上软着陆的轨道。当他踩下增长踏板并重新点燃通胀冲动时，他的声誉可能会受到损害。

也许这就是鲍威尔已经开始反转的原因。他在4月份国际货币基金组织会议间隙举行的小组会议上发表讲话时承认，“最近的数据显然没有让我们对通货紧缩更有信心”。他表示，美联储可以“在需要的时间内”保持利率稳定，以使价格变化回到目标水平。

我们的美联储指数也出现了基调的变化，小幅走强，表明首次降息已经遥遥无期。与此同时，这表明鲍威尔4月的阵雨只浇灭了他去年12月转向所释放的鸽派冲动的一小部分。

这就提出了一个问题，美联储是否必须推出更多强硬的意外举措，以收紧金融市场状况，并使通货紧缩重回正轨？我们认为，答案是肯定的。这个过程可能会在本周三的新闻发布会上开始。

这将重复2023年初的模式，当时硅谷银行倒闭后出现鸽派转向，随后在冲击消退后出现鹰派逆转。6月和7月的联邦公开市场委员会 (FOMC) 会议以及8月在杰克逊霍尔举行的年度研讨会是提供鹰派惊喜的额外机会。

市场已经将美联储今年降息的预期从2023年底预测的160个基点调整为4月下旬的35个基点。这是有道理的——有利的统计效应意味着通胀将在夏季下降。7月的削减仍在进行中。

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即便如此，年中可能会标志着核心通胀的低点，然后到年底才开始再次上升。预计到这一点，美联储很可能会回避7月份的会议。届时，随着通胀逐年上升以及总统选举的临近，降息窗口可能会关闭到年底。

过去几年对于预测者来说是令人羞愧的。2021年，很少有人预见到疫情后通胀飙升的到来。2022年，即使物价不断上涨，也很少有人预计美联储会将利率提高到5%以上。2023年初，人们普遍认为，让通胀回归现实的代价将是经济衰退。

我们认为，正是鲍威尔去年12月的转向使美国能够在硬着陆之前拉升。在未来几个月里，反向转向可能意味着着陆——当它最终发生时——比市场上许多人预期的更加困难和坎坷。

本文源自FX168全球投资